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　　起首| 调研纪要

　　1-5月中国入口煤炭增速为12.6%，较23年62%显着收窄，咱们觉得国内煤价核心的笃定性下移导致入口套利空间收窄将会阻拦入口量的抬升。另外外洋视角上更垂危的印度，依然成为中国后的第二大煤炭入口国，而策划将印度打造为群众“制造业中心”的莫迪政府结束连任后，制造业有望呈现笃定性的继续高增；同期印度自23年9月以来的电荒呈现扩大的趋势，反馈出来的水电波动大、新能源难以调峰及受天气影响大的问题，均有望带动印度后续火电确立力度的普及，瞻望印度关于印尼出口的高卡能源煤将呈现握续抬升的趋势，进而影响印尼出口至中国的数目。中国将来入口煤炭量天花板或依然不远。

　　本期陈说以下不雅点：

　　1．外洋视角看煤炭，入口的天花板或已现

　　2．山西调研反馈：5月底启动增产，但既要安全又要增产配景下，瞻望产量增长有限

　　3．能源煤：价钱涨幅暂缓，恭候入夏旺季全面到来

　　4．焦煤：淡季有价钱回调压力，弹性更大的在金九银十

　　1．外洋视角看煤炭，入口的天花板或已现

　　海关总署统计数据泄漏，2024年5月份，我国入口煤及褐煤4381.6万吨，同比增长10.7%；1-5月，我国入口煤及褐煤20496.9万吨，同比增长12.6%。从举座增速来看，2024年的入口增速相较2023年的62%显着的下滑；咱们判断从全年的角度，举座入口量或看护在4.9亿吨傍边（2023年4.7亿吨）。

　　导致入口量增速下滑主要起首于：

　　1）印度大选落下帷幕，电荒或访佛制造业需求抬升，印度将成为将来群众煤炭市集

　　本周市集柔和的印度大选落下帷幕，频年来诱惑外资及制定印度“印度制造”，要将印度打造为群众“制造业中心”的莫迪政府结束连任，市集的担忧摈斥。

　　咱们不雅察到受到莫迪连任不笃定性等影响，印度2024Q1GDP增速为6.1%，较2023Q4的8.5%有显着的下滑。其中制造业同比大涨8.9%，再一次成为拉动经济发展的最大动能。

　　印度钢铁需求保握高增，焦煤将来笃定性缺口扩大

　　在印度打造为群众“制造业中心”的策略想象下，印度政府于2017年提议了《National Steel Policy 2017》，提议到2030-2031财年，印度粗钢总产能要达到3亿吨，粗钢总产量要达到2.55亿吨，制品钢总产能要达到2.30亿吨。凭证世界钢铁协会数据，2024年印度是群众五大钢铁分娩国——中国、印度、日本、好意思国、俄罗斯——中唯独4月钢铁产量保握增长的国度，1-4月印度钢铁产量同比增长8.45%（中国为下滑3%）。咱们判断在莫迪政府结束连任后，印度原土制造业及基建需求有望继续保握高速增长。

　　与中国主要以长过程的高炉真金不怕火钢不同，印度电炉占比达到55%，高炉-转炉占比仅45%。而凭证2022年印度的生铁和粗钢的产量进行揣测，铁钢比为64%，意味着有剩下36%的粗钢由短过程废钢平直还原而来。但跟着印度经济的快速发展，岂论是印度国内照旧依靠入口废钢均难以称心日益增长的需要，同期高炉的本钱及范围效应显耀，是以从印度钢铁企业将来新增产能研究来看，核心聚焦的是高炉-转炉的长过程形式（铁矿石和焦炭等原材料冶真金不怕火成生铁（制铁设施），再通过转炉等征战制成粗钢）。凭证印度钢铁部，印度政府策划到2030年将钢铁产能普及至3亿吨/年，其中高炉真金不怕火钢产能1.8亿吨/年，较现时总产能结束翻番，高炉占比达到68%。

　　咱们按照印度总焦煤需求量1.5-1.7亿估算，按照35%-40%的主焦占比估算，2030年印度关于主焦的需求量将从2023年的0.3亿吨傍边飞腾至0.53-0.68亿吨，需求量将有望翻番，不错预料的是印度关于外洋优质主焦煤资源的需求将会握续抬升。

　　图：印度长过程真金不怕火钢企业数目及产能占绝大大批（百万吨）

　　2024年电煤缺口扩大，制造业强国压力下，电煤需求有望特出市集预期

　　印度电力主要起首包括热力发电（包括燃煤蒸汽发电、自然气发电和燃油发电）、氢能发电、核能发电、水力发电和其他千般新能源发电，其中以热力发电的占比最高。凭证印度中央电力局（CEA）数据，2011-2012财年至2021-2022财年，印度热力发电占发电总量的比例一直保握在75%以上（其中95%以上均为煤电），水力发电占发电总量的比例保握在10%傍边，核能发电占发电总量的比例保握在3%傍边，新能源发电占发电总量的比例则有显着普及，由5.5%傍边普及至11%傍边的水平。

　　图：印度煤电占比达到75%以上

　　2024年印度跟着气温的飙升，印度的电力需求岑岭创下了新的记录。印度国有企业Grid Controller of India5月30日公布的数据泄漏，5月29日的最大电力需求为24.6万兆瓦，特出了23年9月创下的24.33万兆瓦的记录。尽管到面前为止，白昼的电力需求依然赢得称心，但天下各地在夜间出现了电力短缺，因为太阳能发电无法使用。咱们觉得探究到印度的制造业强国策略，制造业需要雄厚的电力供应，此轮自23年9月启动的电荒，反馈出来的水电波动大、新能源难以调峰及受天气影响大的问题，均有望带动印度后续火电确立力度的普及。

　　另一方面，印度统计署作念了一个“高温对分娩力和劳能源供应影响的筹论说文”，核心论断是：高温不错裁减就业密集型环境下的产出，简约每升高1摄氏度，产出下降约3%，握续的高温增多了印度钢铁厂和制衣厂的工东说念主缺勤率，也一定进度解说了印度经济在闷热年份中的举座下降的原因。论文指出，责任景观的称心端正可能有助于妥当高温，减少热应力（加装空调等设立，普及电力破钞）。

　　咱们觉得印度原土煤炭资源天赋较差，高卡的能源煤及主焦煤均为稀缺资源，需要从外洋入口，跟着印度电煤需求的笃定性大幅度抬升，瞻望印度关于印尼出口的高卡能源煤将呈现握续抬升的趋势，进而影响印尼出口至中国的数目。

　　3）2024年国内煤炭价钱核心下行，导致入口套利空间收窄。

　　咱们觉得入口煤的增速下降，一个主导原因是国内煤炭3月以后价钱的大幅度下行，导致入口套利空间收窄。不错不雅察到以口岸5500大卡为例，23年均价为965元/吨，24Q1均价为900元/吨，24Q2截止6月初均价仅为845元/吨，价钱显着回落。咱们瞻望全年煤炭均价可能在880-900元之间。

　　图：秦皇岛Q5500大卡能源煤均价（元/吨）

　　2． 山西调研反馈：5月底启动增产，但既要安全又要增产配景下，瞻望产量增长有限

　　本周咱们去山西调研了5家上市的头部煤炭企业，总的反馈是5月中旬后政府开会条款全面的复产，总体的反馈是5月产量依然启动环比4月有所增长，6月瞻望规复到23年同期邻近的水平，全年来看上市企业产量想象都较为保守，相较2023年的产量是笃定性有所下降的，下降幅度在10%傍边。

　　1）既要又要下的增产，弗成等量王人不雅。企业觉得2024年政策的核心定调等于安全分娩第一，固然山西一季度产量下滑幅度较大，然则政府经济口与安监部门本等于两条线，现时的天下步地并不如21-22年那么焦虑，是以面前情况下安监给经济让说念弗成能。同期，吕梁地区固然放开了夜班分娩，然则照旧需要一个矿一个矿向安监部分陈说情况，一矿一议，是以举座产量不会立马爆发式的回升。

　　2）110%的最高产能应用率上限，落拓了增产空间。现时即使增产，然则按照安监的条款，最高的产能应用率等于110%，面前是弗成能特出这个数字的，因为一朝出事故，新的《煤矿安全分娩条例》关于煤矿主要肃肃东说念主是平直顶住公法机关的（原本等于罚金），煤炭面前都是大国企央企，弗成能答应承担这个风险去超产。

　　3）全年上市企业产量瞻望下滑在5-10%。从一季度来看，山西上市企业产量下滑幅度在8-22%，再行制定的全年想象产量看，瞻望下滑幅度在10%傍边。固然上市公司看好后续产量的规复，然则一季度的产量缺失在110%产能应用率前提下是补不总结的。山西省能否完成13亿的想象，难度也很大。

　　3． 能源煤：价钱涨幅暂缓，恭候入夏旺季全面到来

　　本周黄骅港Q5500平仓价883元/吨，较上周下落1元/吨，主若是南边聚会的黯澹天气不仅裁减了气温、同期也拉升了水利发电，导致举座日耗水平普及有限。同期往后续2周看，华东区域慢慢插足梅雨季节，华南区域依然雨水较多，判断入夏后日耗普及幅度可能有限，瞻望需求拉升可能在6月下旬。

　　关至今夏的煤炭价钱判断，咱们觉得将来1个月可能是基本面最为酣畅的阶段，能源煤＞焦煤，然则举座价钱高点咱们瞻望不会特出24年春节后的高点950元/吨，瞻望涨幅区间在920-950元/吨之间，仍会低于23Q4用电旺季均价的957元/吨：

　　1）水电有笃定性增量。2021-2023年火电需求的高增一个垂危的要素是水电来水欠丰，导致水电发电量不及，推升火电需求。而2024年，咱们也不雅察到在3-4月来水规复配景下，水力发电高增也压制了火电需求增速的回落（2024年4月份发电6901亿千瓦时，增长3.1%；其中，火电、水电、核电、太阳能发电分离增长1.3%、21.0%、5.9%、21.4%。）。是以咱们判断夏令也同期属于水电的发电旺季，水力发电的高增可能会阻拦火电需求的天花板。

　　2）举座电厂库存并不低。咱们觉得5月下旬的加价核心并不来自于电厂的提前补库，经销商纵火烧山的作用可能愈加显着。从CCTD公布的沿海8省电厂的库存来看，2024年电厂的库存处于近5年的高位水平。探究到现实库存水平，判断后续的电厂补库需求不大，旺季可能处于往日采补。

　　4． 焦煤价钱判断：淡季有价钱回调压力，弹性更大的在金九银十

　　京唐港主焦价钱为2080元/吨，较上周减少130元/吨。在资格了5月中山西省增产的压力后，市集不雅测到岂论是洞开夜间分娩照旧往日的增产规复的产量均低于之前预期，信心有所规复。钢铁铁水产量本周环比略裁减在235万吨/天傍边，依然是接近2023年全年平均的238万吨/天的量。

　　咱们判断6月插足钢铁需求淡季后，焦煤的基本面压力会强于能源煤。不错看到近期跟着下流慢慢插足淡季，钢铁的价钱回落固然莫得导致铁水量出现显着下滑，然则钢铁利润是有较5月有显着的下滑，固然尚未跌至3月的亏本境遇，然则瞻望现时盈利保握微利。咱们觉得钢铁的盈利与上游原材料议价武艺呈反比谈论，钢铁盈利回落至亏本边际将会压制原材料价钱的推崇。但探究到H2启动地产新开工有望在23H2拿地规复配景下降幅收窄，基建24年3.9万亿专项债及万亿颠倒国债结束什物责任量，瞻望需求的淡季降幅有限，并可能在金九银十将迎来需求的显着普及。而山西增产现时看较为低于预期，在安全分娩为第一想象的配景下，供给端穷乏弹性，可能是另一个行情的催化剂，焦煤的拐点可能出面前8月的淡旺季之交，继续看好Q4的价钱弹性！

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